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        鋁業(yè)企業(yè)中孚實(shí)業(yè)(2.840, -0.03, -1.05%)(600595.SH)的一次收購(gòu)舉動(dòng)受到市場(chǎng)質(zhì)疑。

        近期，中孚實(shí)業(yè)宣布，擬出資12.54億元收購(gòu)控股子公司河南中孚鋁業(yè)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“中孚鋁業(yè)”)24%股權(quán)。

        這是中孚實(shí)業(yè)第二次出手，去年9月，公司曾宣布，出資12.12億元收購(gòu)中孚鋁業(yè)25%股權(quán)。

        兩次收購(gòu)，交易價(jià)格均為評(píng)估值的90%，交易對(duì)方均為中孚實(shí)業(yè)控股股東河南豫聯(lián)能源集團(tuán)有限責(zé)任公司(簡(jiǎn)稱“豫聯(lián)集團(tuán)”)。

        中孚實(shí)業(yè)還稱，2023年，因?yàn)榍按问召?gòu)，為公司增加了歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(以下簡(jiǎn)稱“凈利潤(rùn)”)1791.68萬(wàn)元。

        看上去，這是一宗不錯(cuò)的買賣，實(shí)際上，可能存在潛在風(fēng)險(xiǎn)。截至今年6月底，中孚實(shí)業(yè)有息負(fù)債28.22億元，半年財(cái)務(wù)費(fèi)過(guò)億元。兩次收購(gòu)，卻要掏出24.66億元真金白銀，財(cái)務(wù)壓力將進(jìn)一步加大。

        今年上半年，標(biāo)的公司中孚鋁業(yè)盈利3.08億元，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流僅為8705萬(wàn)元，期末貨幣資金只有8150.61萬(wàn)元。

        豫聯(lián)集團(tuán)可能是最大的受益者。24.66億元到賬后，將大幅減輕豫聯(lián)集團(tuán)的財(cái)務(wù)壓力。

        財(cái)務(wù)承壓仍24.66億收購(gòu)

        收購(gòu)，有利于企業(yè)做大做強(qiáng)，但收購(gòu)，也要量力而行。中孚實(shí)業(yè)的收購(gòu)，存在異常。

        根據(jù)公告，中孚實(shí)業(yè)擬以自有資金約12.54億元收購(gòu)豫聯(lián)集團(tuán)持有中孚鋁業(yè)24%的股權(quán)。本次收購(gòu)?fù)瓿珊螅緦⒊钟兄墟阡X業(yè)100%的股權(quán)。

        公告稱，本次收購(gòu)，是公司落實(shí)《河南中孚實(shí)業(yè)股份有限公司重整計(jì)劃》(以下簡(jiǎn)稱《重整計(jì)劃》)的相關(guān)要求。《重整計(jì)劃》的經(jīng)營(yíng)方案要求，公司在重整程序結(jié)束后，將結(jié)合自身資源條件、能力與優(yōu)勢(shì)、所處產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，聚焦主營(yíng)業(yè)務(wù)及產(chǎn)業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，繼續(xù)發(fā)揮以煤炭開(kāi)采、火力發(fā)電、電解鋁、鋁精深加工為一體的全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)模式，延鏈補(bǔ)鏈、提質(zhì)增效，適時(shí)置入與公司主營(yíng)業(yè)務(wù)能夠發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，提升上市公司盈利能力。

        公司認(rèn)為，收購(gòu)中孚鋁業(yè)，目的是進(jìn)一步提升公司電解鋁、“綠色水電鋁”權(quán)益產(chǎn)能，增強(qiáng)公司“綠色、低碳、循環(huán)發(fā)展”優(yōu)勢(shì)。

        這是中孚實(shí)業(yè)第二次收購(gòu)中孚鋁業(yè)。2023年9月，中孚實(shí)業(yè)曾宣布，出資12.12億元收購(gòu)中孚鋁業(yè)25%的股份。

        據(jù)披露，兩次交易價(jià)格，均為評(píng)估值的90%。

        折價(jià)交易，對(duì)中孚實(shí)業(yè)而言，似乎是“撿了便宜”，但對(duì)于中孚實(shí)業(yè)而言，壓力不小。

        合計(jì)收購(gòu)中孚鋁業(yè)49%的股份，中孚實(shí)業(yè)需耗資24.66億元。

        截至今年6月底，中孚實(shí)業(yè)貨幣資金11.57億元，其中，5.98億元使用受限，可以動(dòng)用的金額為5.59億元。對(duì)應(yīng)的有息負(fù)債為28.22億元，其中短期有息負(fù)債為16.72億元。

        對(duì)比發(fā)現(xiàn)，中孚實(shí)業(yè)自身存在明顯財(cái)務(wù)壓力。今年上半年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用達(dá)1.11億元。

        根據(jù)款項(xiàng)支付安排，前次收購(gòu)款項(xiàng)的第二期支付時(shí)間為今年10月10日，金額為5.94億元。

        本次收購(gòu)款如何支付，公告沒(méi)有具體說(shuō)明，僅表示在2025年底之前支付。參照第一次收購(gòu)的款項(xiàng)支付安排，預(yù)計(jì)12.54億元交易款項(xiàng)也會(huì)分兩次支付，首次支付超過(guò)6億元。

        據(jù)此判斷，今年內(nèi)，完成第一次收購(gòu)的第二期款項(xiàng)支付及第二次收購(gòu)首期支付，公司合計(jì)需要支付12億元左右。

        市場(chǎng)好奇，中孚實(shí)業(yè)收購(gòu)的資金從何而來(lái)?

        標(biāo)的公司中孚鋁業(yè)自身資金也不足。截至今年6月末，其貨幣資金為8150.61萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的短期有息負(fù)債為2.73億元。

        讓人好奇的是，既然資金不足，中孚實(shí)業(yè)為何不采取股份支付方式收購(gòu)?

        標(biāo)的公司表面風(fēng)光

        中孚實(shí)業(yè)一直較為缺錢，雖然歷經(jīng)司法重整，但至今尚未徹底安全。

        中孚實(shí)業(yè)是一家以鋁精深加工為主體、擁有煤電鋁全產(chǎn)業(yè)鏈的大型現(xiàn)代化國(guó)際企業(yè)，2002年6月在上交所掛牌上市。2018年，公司資產(chǎn)負(fù)債率突破80%，2020年一度達(dá)到100.55%。

        2020年12月，因中孚實(shí)業(yè)不能清償?shù)狡趥鶆?wù)且明顯缺乏清償能力，鄭州中院根據(jù)債權(quán)人申請(qǐng)依法裁定受理中孚實(shí)業(yè)重整案。在此之前，中孚實(shí)業(yè)發(fā)布重整計(jì)劃公告稱，近年來(lái)，公司短期債務(wù)規(guī)模大、融資途徑受阻等原因陷入流動(dòng)資金緊張的局面。

        歷經(jīng)重整后，中孚實(shí)業(yè)的負(fù)擔(dān)大減。2021年底、2022年底，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為46.80%、40.41%。

        中孚實(shí)業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況也有明顯改善。2021年至2023年，公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為6.56億元、10.50億元、11.59億元。

        標(biāo)的公司中孚鋁業(yè)成立于2014年3月，注冊(cè)資本2000萬(wàn)元，由中孚實(shí)業(yè)電解鋁經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)與控股股東豫聯(lián)集團(tuán)合資成立，彼時(shí)雙方持股比例分別為51%和49%。中孚鋁業(yè)虧損多年，一度資不抵債。在本次重組之前，其凈資產(chǎn)為-27.24億元。

        由中孚實(shí)業(yè)重整，疊加重整收益，再加上市場(chǎng)行情好轉(zhuǎn)，盈利能力修復(fù)，中孚鋁業(yè)凈資產(chǎn)才得以轉(zhuǎn)正，并大幅增加至27.42億元。

        據(jù)此看來(lái)，兩次收購(gòu)過(guò)程中，對(duì)中孚鋁業(yè)的評(píng)估估值高達(dá)50多億元，一個(gè)重要因素是，中孚實(shí)業(yè)重整。

        根據(jù)評(píng)估報(bào)告，2023年及今年上半年，中孚鋁業(yè)凈利潤(rùn)分別為9.28億元和3.08億元。2021年以來(lái)，鋁業(yè)市場(chǎng)環(huán)境相對(duì)向好，中孚鋁業(yè)盈利能力增強(qiáng)，并不意外。但是，鋁業(yè)具有周期性，在資金不足的情況下，中孚鋁業(yè)抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力有多大，備受市場(chǎng)關(guān)注。

        值得一提的是，2023年及今年上半年，中孚鋁業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流分別為2.76億元、8705萬(wàn)元，與凈利潤(rùn)存在較大差異。

        回到本次收購(gòu)的現(xiàn)金交易，由于本次交易對(duì)方為中孚實(shí)業(yè)控股股東豫聯(lián)集團(tuán)，從中孚鋁業(yè)退出，其將收獲24.66億元。而在2014年，豫聯(lián)集團(tuán)入股成本僅為980萬(wàn)元。

        這意味著，10年間，980萬(wàn)元投資變成了24.66億元，暴賺約250倍，成了真正的大贏家。

        堅(jiān)持現(xiàn)金收購(gòu)，可能與豫聯(lián)集團(tuán)財(cái)務(wù)承壓有關(guān)。根據(jù)今年半年報(bào)，豫聯(lián)集團(tuán)所持中孚實(shí)業(yè)股份質(zhì)押率在80%左右。

《電鰻快報(bào)》