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        來源：投資時報

        盡管屢獲行業內榮譽，但報告期內領地控股的業績表現并不盡如人意。除了營收出現波動之外，凈利率還呈現持續下滑態勢。值得注意的是，領地控股旗下項目公司還因多次違規而遭受處罰，罰款金額合計高達610萬元

        《投資時報》研究員 習羽

        隨著中國經濟增長、人均可支配收入持續增加及城鎮人口上升，中國的房地產投資呈現快速增長態勢。然而，大量物業存貨導致近年出現結構型過剩。為緩和供求矛盾，國家于2015年針對物業市場實施一系列宏觀調控政策限制。盡管如此，中國物業市場投資總額仍由2013年約86013億元(人民幣，下同)增加至2018年約120264億元，復合年增長率約為6.9%。

        在此背景之下，創建于四川省的領地控股集團有限公司(以下簡稱領地控股)決定進一步擴大業務版圖。隨著向外擴張的布局策略調整，領地控股對資金的需求愈來愈強烈。近期，該公司向港交所遞交招股書，擬在香港主板上市。

        領地控股成立于1999年，主要專注于住宅及商業物業的開發和銷售，此外，持有部分自主開發的商業物業作進一步投資及營運用途，并從事酒店管理業務還提供項目管理服務。

        據招股書顯示，截至2020年2月末，領地控股開發的90個項目中，超過六成位于四川省，且多數位于三四線城市。其中74個項目由領地控股的附屬公司負責，16個項目由其合營企業及聯營公司負責。

        盡管屢獲行業內榮譽，但報告期內領地控股的業績表現并不盡如人意。除了營收出現波動之外，凈利率還呈下滑態勢。值得注意的是，領地控股旗下項目公司還因多次違規而遭受處罰，罰款金額合計高達610萬元。

        凈利率逐年走低

        經歷20年的努力，這家川系房企逐步奠定了自己在行業內的地位。招股書顯示，根據中國房地產業協會資料，按綜合實力計，領地控股于2020年獲選為“中國房地產開發企業100強”。此外，根據中國房地產TOP10研究組資料，按綜合實力計，該公司自2017年起連續四年獲選為“中國房地產百強企業”，并于2020年排名第72位。

        盡管領地控股屢獲殊榮，但其業績表現并不穩定。據招股書顯示，2017年度、2018年度及2019年度(下稱報告期)，該公司營收分別為53.39億元、45.14億元和75.68億元，凈利潤分別為6.49億元、5.18億元和6.72億元;凈利潤率分別為12.2%、11.5%及8.9%。

        領地控股近三年按業務劃分收入明細

        數據來源：公司招股書

        對于收入波動，領地控股解釋稱，主要是由于相關期間已交付總建筑面積波動導致物業銷售收益不穩所致。據招股書數據顯示，物業銷售業務為領地控股主營收入，報告期內該業務內所占收入比例分別為99.4%、98.68%及98.5%。公司2018年度物業銷售收入較2017年減少16%，主要是由于已經確認建筑面積由2017年的653711平方米減至2018年的539947平方米。

        除了營收波動之外，《投資時報》研究員還注意到，領地控股的凈利率呈逐年下滑態勢。報告期內，其利率分別為12.2%、11.5%及8.9%。

        領地控股對此表示，報告期內，雖然公司開發中物業顯著增加，但根據建設及交付計劃，大部分物業尚未完成故未有向客戶交付。隨著開發中物業不斷增加，公司的各項開支也隨之提升，包括開發中項目有關的預售活動產生的銷售及推廣開支以及項目公司增加產生的行政開支。

        5月13日，中指研究院發布“2020中國房地產上市公司TOP10研究報告”。報告顯示，2019年由于各地調控政策持續，營業成本居高不下，導致房地產上市公司盈利質量出現下滑，滬深、大陸在港上市房地產公司凈利潤率均值分別為13.3%、16.6%。對比之下，領地控股同期凈利率僅為8.9%，遠低于同行企業水平。

        經營性現金流持續凈流出

        相比凈利率的下滑，讓領地控股更為擔憂的是其經營性現金流的持續流出。據招股書顯示，報告期內，該公司經營活動產生的現金流凈額呈現持續下滑且皆為負數，分別為-1.87億元、-42.88億元及-31.12億元。

        領地控股近三年綜合現金流情況

        數據來源：公司招股書

        領地控股對此解釋稱，主要是由于物業開發活動及土地收購持續增加導致業務營運所用現金龐大所致。據招股書顯示，該公司業務遍及中國20多個城市。截至2020年2月29日，其總土地儲備為1331.45萬平方米，包括應占的未售可銷售建筑面積以及已售但未付建筑面積41.24萬平方米、應占的開發中物業總規劃建筑面積734.43萬平方米及應占的持作未來開發物業估計總建筑面積555.78萬平方米。

        為保持公司正常運營，領地控股通過計息銀行及其他借款維持資金的持續性。報告期內，該公司應償還借款分別為35.86億元、78.54億元和117.55億元。而這也導致報告期內其凈資產負債率不斷攀升，由2017年的60%猛增至2019年的140%。

        值得注意的是，在銷售增速連年下滑而監管始終嚴格的基調下，2019年眾多房企開始普遍貫徹“降杠桿、促回款、慎投資”的戰略，而對于定位于二三線城市的領地控股而言，為何還會延續增加土地儲備的策略?

        一位業內人士向《投資時報》研究員表示，隨著地產進入規模為王、集中度提速的時代，中小房企面臨的是不進則退的局面。如果不能迅速將規模做大，留給中小房企的時間不會太久。

        不過，如果想在此時繼續擴大規模，需要面對兩項難題。首先，房地產行業紅利期已過，此時區域型房企走出去會更困難，異地擴張的拿地成本和市場風險也將會更大。其次，未來城鎮化的發展也會主要圍繞一二線城市發展城市群，三四線城市機會不大，但進入一二線城市的進入門檻的難度則將會越來越高。

        旗下項目公司違規被罰610萬元

        在外界看來，多次進入“中國房地產企業百強企業”榜單的領地控股很難與違規被罰相關聯，但《投資時報》研究員注意到，領地控股旗下項目公司卻因多次違規而屢遭處罰。

        據招股書顯示，報告期內該公司有4家項目公司因未取得建設工程規劃許可證而率先動工被罰約70萬元;有2家項目公司因未嚴格遵守建設工程規劃許可證規定被罰約130萬元;有12家項目公司因未取得建設工程施工許可證而率先動工被罰約380萬元;此外，有3家項目公司因刊登不符合廣告法相關規定的物業廣告被罰約30萬元。

        為此，《投資時報》研究員嘗試聯系領地控股相關負責人，截至發稿未收到回復。

        令人關注的是，近兩年來，申請赴港上市的內地房企并不在少數，但結果并非想象中的完美。隨著港交所審核標準的趨嚴，多家企業在赴港上市過程之中，“二進宮”甚至“三進宮”屢見不鮮。更加不容忽視的是，2020年受新冠肺炎疫情的影響，房地產行業的風險和不確定性大大增加。而這對于選擇在此時赴港上市的領地控股而言，憂慮或將遠高于喜悅之情。

《電鰻快報》